Saturday, 1 September 2012

王冠一錦囊 2012 09 06: 有勇有谋 深庆得人

美股自6月初触底回升,是受到联储局加推QE3的憧憬所推动;同样地,欧股于7月下旬后强力反弹,亦是受惠于欧洲央行行长德拉吉声称会竭尽所能去保卫欧元,令投资者相信欧洲央行快将购买西意国债去纾缓欧债危机。未来一周将会是审判日,若欧洲央行于周四不公布购债详情,又或者联储局于下周三未有加推QE3,股市必然再起波涛,欧美股市的反弹势头随时逆转。

市场相信联储局会加推QE3,是联储局看似改变了游戏规则。对 上两次推行量宽政策时,美国经济不是陷于衰退边缘便是面临通缩威胁,但今次美国经济并未予人危如累卵感觉,联储局的会议纪录及伯南克于央行年会的谈话,却 道出了经济若不显著改善、失业率仍然高企的话,QE3便会出台的意向,明显地已不打算把有限子弹留作应急,而是来一铺大哂冷,向未至垂危的病人狂注强心 针。

论买债的迫切性,其实欧洲央行较联储局尤甚。德拉吉于7月底指会不惜代价保护欧元,但在8月的议息的会议却未有新动作,市场已极度不满,称口惠而实不至,甚至以「雷声大、雨点小」去形容德拉吉的言论。但实际上,德拉吉当时已表示会在数周内制定计划,而近期的事态发展,亦印证德拉吉是有部署,并非空口讲白话。

首先,欧洲央行于上月会议已为买债定出框框,包括受助国家必须先向纾困基金EFSF或ESM求援,并接受包括紧缩财政及严格监管等交换条件;买债会与ESM分工并行,纾困基金参与认购发债,欧洲央行则在市场吸纳二手债;欧洲央行买债会以短债为主等。

事实上,德拉吉早前透露有意为欧猪国债孳息封顶,再于上月于报章撰文,指采用非常手段是为了确保货币政策的有效性,以及于近日的闭门会议称,购买3年以下 国债并没有抵触欧盟《里斯本条约》,甚至在上任后实时连续两个月减息,又两度透过长期再融资操作(LTROs)向银行提供无限量3年以下资金,均彰显了其 有勇有谋的作风,由他去接替特里谢,欧洲央行可谓深庆得人。

西班牙两年及十年孳息于7月初双双升越7%危险线,与德国息差亦迭创新高。息 差扩大,主要基于三大风险,包括违约风险(default risk)、流动性风险(liquidity risk),以及变换风险(convertibility risk),后者是基于投资者对发行人于违约后会把债务改为本身货币为单位,而要面对大幅贬值的恐惧,故市场对西班牙国债的忧虑若未消除,欧洲央行纵使减 息,欧猪国家亦未能受惠,故德拉吉提出了采用非常措施是确保货币政策有效性的观点,乃有根有据。至于有意为欧猪国家孳息封顶,亦是要把变换风险排除,让西意等国家与德国的息差距离维持在合理水平。

德拉吉指购买3年或以下国债不抵触「央行不可直接向成员国融资」的条例,更是走足法律罅。年初向银行提供3年以下LTROs,是避免银行出现周转问题,若论据成立,购买成员国的3年以下国债,亦可作如是观,变成并非向财困成员国偿付债务融资,而是避免流动性风险,属欧洲央行职责范围以内事务。纵使德国央行仍极力反对买债,德国宪制法庭对ESM是否违宪亦未有裁决,但前者孤掌难鸣,后者则已被绕过,对欧洲央行的决定均不会构成阻力。最大挑战倒是,西班牙仍在死撑,称援助条件未明朗前不肯申请全面求救,可能会令欧洲央行无所施其技。

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